国储库存压力或变缺口，新季棉市或面临产不足需

供需方面，据美国农业部7月中旬供需报告来看，尽管2017/18年度全球棉花种植面积同比增加12.37%，但需求大幅扩张，因此全球年度产需差仅增长115.9万包。2018/19年度因印度棉花面积及单产预期下降，中国增长有限，美棉面积增加不及预期，而市场需求强劲，全球年度产需缺口达到711万包，较6月平衡表扩大154万包。

国内方面，市场供应主要由每年产量，国储抛售量及进口量3部分构成。因2015-2017年连续抛储，国储棉花库存在2018年初已由最高峰的1390万吨下降至530万吨。截至7月18日，储备共成交抛储棉160.67万吨，自今年第一次抛储以来平均成交率为47.91%，之后仍剩余31个抛储日，若维持未来的成交节奏，预计年度8月末末储备抛售结束结余量最终或在320万吨附近水平，考虑到进入8月前期库存消耗接拍需求增加，结余量可能低于320万吨至300万吨附近。产量方面，当前USDA预计全国棉花产量2018/19年度在577万吨，棉花在苗期遭遇大风冻害天气长势偏弱，目前强对流天气仍盛行，后期产量仍存在下调风险。进口方面，2018年国家发放80万吨滑准税配额，89.8万吨进口配额，据进口数据方面统计，1-5月进口棉花58万吨，6-7月预期进口量在25-30万吨，预计进口配额不够用仍需要部分滑准税配额。

需求方面，当前2018/19年度美棉签单进度水平创多年新高，当前达到608万包，占USDA预计2018/19年度总需求目标的40.5%左右，属于极快的签单进度，其中中国采购美棉签单进度量达到157.2万包，已占到USDA预计中国进口量的22.46%，USDA最新预计中国棉花总需求925万包，当前产量+国储预计结余量在877-897万吨，若完全停止进口，即便明年搬空国家储备棉花库，仍不足以满足市场需求，需要从存在缺口的全球贸易流上采购棉花。若2018/19年度国内继续发放等量进口配额，不发放滑准税配额，则国储棉花库存下降至50万吨以内，处于偏紧状态。

主产国天气整体偏差，中美棉花产量存在进一步下调预期

棉花主要产量国中国、印度、美国在播种及生长期均遭遇不同程度的病害，使得今年棉花产量前景仍不乐观，使得全球棉花产不足需供应补充过程中矛盾更为加剧。

国内方面，今年新疆棉花播种后遭遇大风及倒春寒天气，棉苗发育较慢，大风天气使得部分面积损失无法挽回，所占比例相当于新疆的2-5%，影响全国面积幅度预计在1-3%水平。今年强对流天气盛行，北方雨水偏多，后期仍存在受影响的可能。

美棉方面，自开始播种前后美国棉花核心地带德克萨斯及堪萨斯等地天气持续处于高温状态，美国干旱监测中心数据显示，该地区极旱(D4)所占比例维持较高水平，棉花优良率当前严重偏低，截至7月15日优良率仅为41%，去年同期为61%!美棉核心地带干旱天气对产量造成较严重的威胁。

印度方面，由于未推广转基因抗虫棉，棉铃虫爆发后产量预期损失巨大，2018/19年度种植面积下降16%，产量潜力亦低迷，因此整体产量前景低迷。

贸易战及汇率冲突对棉价利空有限，棉价曲折中前进

贸易战对棉花市场的影响来源于3个方面。首先双方对垒加征关税及反制措施本身影响棉花的贸易及下游消费。其次，贸易战属于突发性系统风险，对资产价格整体存在冲击，短期市场存在一个避险需求，资产价格在初期容易剧烈波动，长期来看贸易战影响持续时间长而深远，对行业分工及贸易长期流向具有决定性影响。第三，在全球流动性随美元收紧后，贸易战容易加剧新兴原材料市场的贸易帐赤字，进而对新兴市场汇率造成打压，加剧汇率贬值的风险。

加征关税方面，贸易战从开始靴子落地到当前为止中美加征关税主要有两轮，美国第一批对中国加征关税后中国反击340亿美元项目中含有棉花进口，决定对进口美棉加征25%关税，加征关税后直接将美棉挡在国外，中国可以通过滑准税配额进口别国棉花，而美棉则可以通过转口加工棉纱形式流入国内。尽管如此，因美棉替代品巴西棉及澳棉今年产量增长有限，在150万吨以上进口份额内，澳棉及巴西棉可提供量仅为50万吨左右，不足以弥补需求缺口。

具体来看，根据当前CotlookA最新报价在97.95美分/磅，加征关税前到岸价在16509元/吨，加征关税后美棉到岸价则达到20546元/吨，关税加征后内外棉差价表现显著扩大，纱进口存在增加预期，但当前美国天气干旱严重，产量面临下降，后期纱的进口成本下降空间或有限。第二轮美国加征2000亿价值的关税中含有中国出口至美国的棉纱，坯布，服装等产品，美国加征关税幅度在10%左右，截至7月20日，在岸人民币对美元(CNY)最低贬值到6.8106，自年内最低到当前人民币贬值幅度超过10%，因目前新兴市场普遍低迷，预计后市仍存在贬值预期，因此总的来说加征关税影响不大，且贸易战发展较快，仍存在变数，客观来看影响相对有限。具体上，汇率按照6.4及7两档来算，当前纽约棉价12月合约87.68美分到岸成本相差幅度约在1400元/吨，相比之下国产棉花仍表现出较明显的价格优势，使得该方面影响整体较有限。

总结来看，2018/19年度中国供应整体紧平衡，除去储备及国产棉仍存在不小量需要进口国际市场的棉花，因此贸易定价的格局较为清晰。而贸易战方面，加征25%基本将美棉挡在外面，对于巴西棉和澳棉等替代品需求增加，而巴西棉可供出口的量有限，澳棉产量今年下降，并不足以提供进口需求150万吨的一半。仍需要采购部分高价美棉。今年全球棉花供应上仍遭遇天气挑战，各大主产国干旱及虫害等天气将影响棉花产量，加剧矛盾扩大。汇率方面，新兴市场整体贬值幅度明显，人民币自年出见顶后持续贬值，贸易战影响下预期悲观，进一步贬值，进口成本整体抬升，而从比较收益方面来讲，国内植棉面积大幅扩大需要皮棉价格达到1.9-2万元/吨水平才可让除新疆以外的棉花产区转而增加种植棉花面积从而促进棉花供应明显恢复。产不足需的情况并未因贸易战而得到缓和，产业周期角度来看，棉花仍处于补充供应的过程中。